Tout savoir sur le CAPM (Modèle d’évaluation des actifs financiers / Capital Asset Pricing Model)

Méthode communément utilisé par les analystes financiers, le CAPM permet de mettre en lumière le rapport entre le risque systémique et le rendement attendu d’un actif financier. Plus clairement, c’est un modèle de calcul qui permet d’évaluer les risques face à un actif financier.

Formules, avantages, inconvénients, utilisation… Nous vous expliquons tout dans cet article.

Qu’est-ce que le modèle CAPM ?

CAPM signifie Capital Asset Pricing Model. Traduit en français, il signifie Modèle d’évaluation des actifs financiers ou Modèle d’équilibre des actifs financiers (MEDAF). Cette traduction est toutefois rarement utilisée.

Créé par les économistes et professeurs Sharpe, Lintner et Mossin, le CAPM est un outil qui permet d’évaluer les risques liés à un actif financier en fonction de la rentabilité attendue.En d’autres termes, il permet d’estimer le taux de rentabilité d’un actif financier par rapport à son risque systémique. Encore plus simplement, le CAPM permet de comparer le taux de rentabilité approximatif d’un actif financier (généralement une action), par rapport à un actif sans risque.

Pour mettre en place ce modèle, ses fondateurs se sont notamment inspirés des travaux réalisés par Harry Markowitz en 1952. Il s’agit aujourd’hui d’un modèle mathématique d’évaluation financière parmi les plus utilisés dans le monde.

Pour bien comprendre ce modèle, il faut connaître le principe qui le sous-tend : le principe du rapport risque-rentabilité. Pour faire simple : plus un actif est risqué, plus sa rentabilité potentielle est élevée. A l’inverse, plus un investissement est rentable, plus le risque est élevé.

D’autre part, il faut aussi comprendre le rôle du facteur temps dans la rentabilité d’un actif. En effet, deux facteurs entrent en ligne de compte dans la rentabilisation d’un actif :

• La valeur temps
• Le risque

C’est ainsi que les actifs sans risque comme le livret A, par exemple, sont rémunérés uniquement sur la base de la durée du placement. Comme le risque est nul, la rentabilité est donc aussi faible.

Le risque représente le rapport entre la volatilité de l’actif considéré et celle du marché.

Plus concrètement, le CAPM traduit donc la somme de la rentabilité de l’actif et la prime de risque marché.

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Les éléments du modèle CAPM

Voici les éléments utilisés pour appliquer le modèle CAPM :

• Le taux sans risque(R_F) : Il s’agit du taux de placement pour un actif peu rentable et peu risqué (comme le livret A)
• La rentabilité espérée du marché: Il s’agit de la rentabilité historique du marché considéré sur une période donnée (2 ans ou 5 ans par exemple)
• Le bêta de l’actif financier. Il s’agit du rapport de, d’une part, la covariance de la rentabilité de l’actif et de celle du marché et d’autre part, la variance de la rentabilité du marché.

Ainsi, pour obtenir Beta, il faut appliquer la formule suivante : Beta = Covariance (R_actif, R_marché) / Variance (R_marché)

Il faut savoir que plus la valeur de beta se rapproche de 1, plus les variations de l’actif suivra celles du marché.

Pourquoi le CAPM est-il nécessaire ?

Calculer le CAPM permet de connaître à l’avance si un actif financier est ou non un bon investissement.

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Comment calculer le CAPM ?

Voici la formule à la base du CAPM :

• E(R_actif) : Rentabilité attendue de l’actif financier pris en considération
• R_F : La rentabilité d’un actif sans risque (livret A ou obligation d’Etat par exemple)
• ẞ : Le niveau de sensibilité de l’actif financier ou du secteur d’activité
• R_m : La rentabilité moyenne du marché

Exemple de calcul

Voici un exemple de calcul du modèle CAPM :

Un investisseur souhaite acheter une action dont la valeur est de 150 euros aujourd’hui. Elle doit lui rapporter un dividende annuel de 3,5 %. Le bêta par rapport au marché est de 1,2. Cela signifie que l’action est plus risquée qu’un portefeuille de marché.

Dans notre exemple, le taux sans risque est de 4 %. L’investisseur s’attend par ailleurs que la valeur du marché augmente de 7 % par an.

Voici le calcul selon la formule du CAPM :

Rendement attendu = 4 + 1,2x (7 – 3,5)

Ainsi, selon le modèle CAPM, le rendement attendu de l’action est de 8,2 %.

Cela signifie qu’il est probable que la valeur de l’action augmente de 8,2 % sur la période de détention prévue. L’investisseur peut donc concrétiser son projet ou non en fonction de cette nouvelle information.

Il n’existe cependant pas de garantie pour que ce rendement attendu puisse être atteint. Il se peut que l’action sous-performe. Dans ce cas, le rendement peut être moindre, voire négatif. Au contraire, il est également possible que l’action surperforme. Dans ce cas, le rendement actualisé aura été supérieur à 8,2 %.

Comment interpréter le CAPM ?

Il existe de nombreuses interprétations possibles du modèle CAPM :

• Dans un portefeuille diversifié, les risques spécifiques de chaque type d’actif seront neutralisés. Aussi, seul le risque du marché entrera en ligne de compte. Cette atténuation des risques spécifiques peut être atteinte à partir de 25 titres, en moyenne.

Sur le plan macroéconomique, on peut donc dire que la formule du modèle CAPM permet d’évaluer la rationalité des différents articles et l’efficacité des marchés financiers.

• Le CAPM permet également de déterminer si le prix actuel de l’actif est raisonnable ou pas compte tenu de la rentabilité attendue et du risque possible. Le CAPM permet en effet de connaître si un actif offre une opportunité d’investissement ou non.

Comment le modèle CAPM peut-il être utilisé ?

Il existe deux façons principales d'utiliser le CAPM.

Faire la comparaison de la performance réelle et la performance espérée d'un actif

Il s'agit de l'utilisation la plus commune du modèle CAPM.

Les résultats obtenus dans le cadre du modèle CAPM ne sont que théoriques. La preuve ils sont obtenus en utilisant des données purement statistiques. La rentabilité réelle d'une action peut évidemment être différente de la rentabilité attendue calculée avec le modèle CAPM.

Voici les trois cas de figure possibles :

1. La rentabilité réelle est supérieure à la rentabilité attendue obtenue dans le modèle CAPM. On peut donc dire qu'il s'agit d'un bon investissement et que l'action a surperformé.
2. La rentabilité réelle est égale à la rentabilité attendue obtenue dans le CAPM. On peut dire que la performance de l'action est normale, telle qu'elle a été prévue. Elle a pu atteindre la performance prévue. C'est ainsi un bon investissement, conforme aux prévisions.
3. La rentabilité réelle est inférieure à la rentabilité théorique attendue calculée avec le modèle CAPM.Dans ce cas, on a assisté à une sous-performance de l'action. Compte tenu du niveau de risque, l'action n'a pas pu atteindre la rentabilité qu'elle devrait pouvoir offrir. Il s'agit donc d'un mauvais investissement.

Faire un calcul de valorisation par les Discounted Cashflow (DCF)

Calculer le DCF permet de valoriser un actif grâce à la somme des cashflows futurs. Plus précisément, cette méthode d’évaluation consiste à actualiser les flux de trésorerie futurs d’une entreprise afin de déterminer sa valeur à un instant « t ».

Cette méthode se justifie par le postulat selon lequel la valeur d’un actif doit être égale à la valeur actuelle des cashflows que celui-ci fournira dans le futur.

De même, la méthode Gordon Growth est aussi un autre modèle d’actualisation du prix des actions.

Ces deux méthodes ont comme point commun que leur mode de calcul intègre l’utilisation d’un taux d’actualisation. Or, la détermination de celui-ci nécessite d’estimer le coût des fonds propres via le modèle CAPM. En effet, la rentabilité théorique obtenue grâce à ce modèle est assimilée par les analystes financiers au taux d’actualisation.

Il faut seulement faire attention aux erreurs de calcul dans la formule du CAPM. La moindre erreur produit un impact important dans le résultat de valorisation, faussant ainsi l’ensemble du processus.

Où s’applique le CAPM ?

Le CAPM est utilisé dans divers secteurs. Malgré les controverses qu’il génère, c’est un modèle qui reste très largement utilisé notamment dans le secteur financier. Il y est en effet utilisé afin d’évaluer les titres à risque. Il est utilisé par différents types d’acteurs financiers :

• Les banques d’affaires
• Les fonds d’investissement
• Les gérants et analystes sell-side et buy-side.

Le CAPM fonctionne-t-il dans la pratique ?

L’efficacité du CAPM nécessite que certaines conditions soient réunies :

• L’achat d’un titre ou la vente à découvert ne produit aucun impactsur le prix
• Il n’y a ni taxes ni coûts de transaction
• Tous les investisseurs investissent dans les mêmes conditions
• Tous les investisseurs sont rationnels et préfèrent opter pour des investissements sûrs et les moins risqués possibles (aversion au risque)
• Les investisseurs ont recours à la diversification pour limiter les risques liés à leur portefeuille
• Les emprunts et les prêts sont possibles à des montants illimités et disponibles à un taux sans risque (obligation du trésor américain)
• Le marché est libre et les actifs sont librement échangeables
• Tous les investisseurs ont librement accès à toutes les informations sur le marché
• Il y a une concurrence parfaite et non faussée sur le marché
• Tous les actifs peuvent être subdivisés en actifs de petite taille

Il est ainsi évident que le CAPM nécessite un monde idéal et parfait. Or, ces hypothèses ne reflètent pas la réalité pratique. C’est pourquoi le modèle fait l’objet de vives critiques de la part de théoriciens de la finance.

Ceux-ci ont notamment relevé les critiques suivantes :

• Chiffrer de manière exacte la rentabilité espérée du marché relève de l’utopie. C’est pourquoi le résultat issu de la formule ne peut être réaliste.
• Le modèle ne prend pas en compte le fait que les titres à faible PER ou à faible taux de capitalisation sont souvent plus rentables que les titres à forte capitalisation ou au PER élevé.

Malgré ces critiques, le CAPM reste un modèle de référence dans le monde des finances. Il reste en effet un modèle d’évaluation pertinent pour certains types d’actifs.

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Avantages et inconvénients du CAPM

Malgré tous les critiques dont elle est la cible, la méthode CAPM comporte des avantages indéniables. Cependant, elle a aussi des inconvénients.

Les avantages

Voici les principaux avantages relevés du modèle CAPM :

• Un modèle facile à utiliser. Il est possible de le soumettre à des tests de résistance. On obtiendrait alors toute une gamme de résultats possibles afin d’obtenir des résultats plus fiables.
• Un portefeuille diversifié. Parmi ses hypothèses de réalisation, le CAPM compte la diversification de portefeuille. Or, cette hypothèse élimine le risque non systémique.
• Risque systémique (bêta). Contrairement à d’autres modèles de rendement (tel que le modèle d’actualisation DDM), le modèle CAPM prend en compte le risque systémique ou risque de marché.Or, il s’agit d’une variable qui doit absolument être prise en compte à cause de son caractère imprévisible (signe noir). De plus, le risque de marché ne peut pas être complètement atténué puisqu’il ne peut être attendu.
• La volatilité des risques financiers et commerciaux. Contrairement aux autres modèles de calcul de rendement, le CAPM peut être utilisé dans les entreprises dont la combinaison des activités et le financement sont différents de l’activité actuelle.

Les inconvénients

Malgré ses avantages, le modèle CAPM compte un certain nombre de limites :

• La non-testabilité des résultats. En effet, il n’est pas possible d’observer la rentabilité obtenue.
• Le bêta est le seul facteur risque pris en compte dans la formule. Or, ce n’est pas le seul facteur à risque dans les conditions réelles.
• Le bêta est une variable instable. Il peut changer avec le temps. Cette instabilité peut ainsi provoquer des risques d’erreur ou plutôt d’inexactitude des calculs effectués. D’ailleurs, l’estimation du bêta, elle-même, est délicate.
• Les incertitudes des marchés financiers font que certains rendements obtenus ne permettent pas d’estimer le bêta de manière exacte
• Le modèle de marché repose sur des hypothèses strictes et irréalistes
• Une concurrence pure est parfaite n’existe pas dans la réalité des marchés financiers. Or, il s’agit de l’une des hypothèses de réalisation du CAPM.
• Le bêta peut être insuffisant pour représenter le niveau de risque de certains types d’actif financier. En effet, il peut arriver que le risque spécifique soit important.

L’efficacité du mode de calcul du CAPM repose essentiellement sur les données que vous choisissez. Vous devez prendre des données annualisées notamment pour la rentabilité moyenne du marché. De même, pour le taux sans risque, il faut également choisir un taux annuel.

Comment évaluer un actif financier ?

Pour évaluer un actif financier, il faut tenir en compte son coût d’acquisition. Voici la formule pour cela :

Coût d’acquisition = Prix d’achat de l’actif + Frais d’acquisition des titres

Parmi les frais d’acquisition, on compte les droits de mutation, les commissions, les honoraires et les frais d’actes liés à l’achat des titres et pris en charge par l’entreprise.

Alternative au modèle CAPM : MEDAF

Le MEDAF est en fait la traduction du modèle CAPM en français. Beaucoup moins utilisé, on lui préfère l'acronyme anglais.

Conclusion

En conclusion, malgré les controverses dont il est l'objet, le modèle CAPM reste le modèle d'évaluation le plus classiquement utilisé. Il est notamment apprécié pour sa simplicité. De plus, il reste la meilleure méthode pour comparer les rendements entre deux types d'actifs financiers.

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